3月27日大豐轉(zhuǎn)債發(fā)行6.3億元，大豐轉(zhuǎn)債(申購代碼754081)對應正股大豐實業(yè)(603081)主營業(yè)務包括智能舞臺、建筑聲學工程、公共裝飾、座椅看臺。根據(jù)目前的數(shù)據(jù)，申購大豐轉(zhuǎn)債(申購代碼754081)出現(xiàn)中簽虧損的概率35%，預期轉(zhuǎn)債可抵御正股下跌5%左右保持不虧，建議謹慎申購。

大豐轉(zhuǎn)債基本要素分析

債底為89.98元，YTM為3.43%。大豐轉(zhuǎn)債期限為6年，債項評級為AA，票面面值為100元，票面利率第一年0.4%、第二年0.6%、第三年1.0%、第四年1.5%、第五年2.5%、第六年3.0%。到期贖回價格為票面面值的116%(含最后一期年度利息)，按照中債6年期AA企業(yè)債到期收益率(2019/3/22)5.31%作為貼現(xiàn)率估算，債底價值為89.98元，純債對應的YTM為3.43%，債底保護性較好。

平價為97.69元，各條款中規(guī)中矩。轉(zhuǎn)股期為自發(fā)行結(jié)束之日起滿6個月后的第一個交易日至轉(zhuǎn)債到期日，初始轉(zhuǎn)股價為16.88元/股，大豐實業(yè)(603081.SH)3月22日的收盤價為16.49元，對應轉(zhuǎn)債平價為97.69元。大豐轉(zhuǎn)債的下修條款為：15/30，85%，有條件贖回條款為：15/30，130%，有條件回售條款為：30，70%，各條款中規(guī)中矩。

總股本稀釋率為9.29%。若按大豐實業(yè)(603081.SH)初始轉(zhuǎn)股價16.88元/股進行轉(zhuǎn)股，轉(zhuǎn)債發(fā)行對總股本的稀釋度和流通盤的稀釋度分別為9.29%和48.02%，流通盤具有較大攤薄壓力。

基本面分析

行業(yè)領先的文體設施集成方案解決商

大豐實業(yè)是一家擁有 設計+制造+安裝+售后 完整服務鏈條的文體設施集成方案解決商。公司主要產(chǎn)品包括舞臺機械、燈光、音視頻、體育場(館)椅、劇院及休閑椅、活動看臺、聲學裝飾等，擁有設計研發(fā)、生產(chǎn)制造、安裝調(diào)試、售后維護的整體實力。其產(chǎn)品廣泛應用于文化中心、劇(院)場、文化群藝館、圖博館、體育場館、電視臺、演藝秀場、主題樂(公)園等場所。2018H1公司智能舞臺、座椅看臺、建筑聲學工程、公共裝飾業(yè)務分別實現(xiàn)營業(yè)收入4.62/1.28/1.07/1.01億元，占比 57.89%/16.03%/ 13.43%/12.65%。

近年來我國文化產(chǎn)業(yè)市場規(guī)模不斷擴大，但國內(nèi)具有品牌影響力的文體設施企業(yè)較少，行業(yè)集中度有提升趨勢。公司憑借其出色的設計理念與產(chǎn)品質(zhì)量參與了北京奧運會、央視春節(jié)晚會、上海世博會、國家大劇院合成劇場等國內(nèi)大型文體設施工程建設和大型文體賽事活動慶典演出舞臺的設計與安裝。2018上半年公司成功簽訂新海新區(qū)新世界文化城文化中心、錦州文化藝術中心、坪山文化中心等多個大型文體綜合項目，業(yè)務規(guī)模繼續(xù)增長。

十三五 規(guī)劃提出 2020 年文化產(chǎn)業(yè)將成為國民經(jīng)濟支柱性產(chǎn)業(yè)，支持實施一批具有示范帶動效應的重點文化產(chǎn)業(yè)項目，培育一批集聚功能和輻射作用明顯的國家級文化產(chǎn)業(yè)園區(qū)，打造 3至5個市場化、專業(yè)化、國際化的重點文化產(chǎn)業(yè)展會 。根據(jù)規(guī)劃，文化產(chǎn)業(yè)規(guī)模的復合增長率要保持在13%以上，文體設施行業(yè)將迎來不錯的發(fā)展機遇。

收入慢速增長，盈利出現(xiàn)波動

2017年公司共實現(xiàn)營業(yè)收入/歸母凈利潤17.07/2.29億元，同比增長5.57%/14.13%。考慮到2016年營收同比增速達到 15.82%，2017年增速放緩有基數(shù)效應。當年公司軌交類產(chǎn)品銷售實現(xiàn)跨越式增長，先后承攬寶雞 JJC、寧波3號線、廣州 14號線等業(yè)務，座椅看臺業(yè)務營收增速達到23.05%。但由于該項業(yè)務毛利率較低，公司綜合毛利率下滑0.77pcts，這對盈利端增速有一定影響。

2018H1公司實現(xiàn)營業(yè)收入/歸母凈利潤 7.98/1.01億元，收入端同比增長6.42%，但歸母凈利同比下滑7.23%。單從經(jīng)營情況看，公司整體毛利率同比提升1.77pcts至31.49%，同時三費率同比下降0.15pcts，業(yè)務發(fā)展尚可。但當期公司壞賬減值損失計提大幅增加、政府補助減少，導致盈利端情況不佳。業(yè)績快報顯示公司2018年全年的營業(yè)收入/歸母凈利潤增速為 5.17%/1.05%，歸母凈利潤增速較18H1有所回暖，但業(yè)務拓展可能遇到了一定瓶頸：一方面營收賬款持續(xù)增長，經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈額為負數(shù);另一方面銷售費用率/管理費用率提高較多。

結(jié)論或投資建議：大豐轉(zhuǎn)債破發(fā)概率較小，建議投資者參加申購和配售。

原因及邏輯：

1、票面利率較低、補償利息、純債價值較高，按5.31%的貼現(xiàn)率計算，則純債部分價值為89.93元。

2、大豐轉(zhuǎn)債全部轉(zhuǎn)股對A股總股本的攤薄壓力為9.29%，對流通股本的攤薄壓力為48.02%，對流通股本的攤薄壓力處于較高的水平。公司2020年有一筆解禁，解禁時間為2020年4月20日，本次解禁3.07億股，占解禁前流通股的比例為394.43%。

3、截至此次可轉(zhuǎn)債募集說明書公告日，公司控股股東豐華累計質(zhì)押股份1462.89萬股，占其持股總數(shù)的15.26%，占公司總股本的3.64%。

4、大豐實業(yè)目前的年化歷史波動率約為57.63%，長期240日年化歷史波動率位于46.78%左右，在轉(zhuǎn)債股中波動性處于偏高水平。20日年化波動率為77.98%，高于歷史平均水平(47.41%)。

5、大豐實業(yè)的股價為16.5元時，轉(zhuǎn)換價值為97.75元，對應轉(zhuǎn)債價格在107.24元～108.10元。當大豐實業(yè)在14元至19.5元時，對應轉(zhuǎn)債的市場合理定位約在100元～120元之間。

6、當前市場估值水平較高，大豐轉(zhuǎn)債破發(fā)概率不大。

7、假設轉(zhuǎn)債首日漲幅為8%時，每股配售收益約為0.13元，以16.5元的股價成本參與配售，綜合配售收益為0.69%，配售收益偏低。

8、粗略估計剩余可申購額在3.5至4.7億元。申購資金范圍為33500億(29000億網(wǎng)下 4500億網(wǎng)上)至41500億(35000億網(wǎng)下 6500億網(wǎng)上)之間。中簽率范圍估計為0.008%至0.01%。網(wǎng)下打滿中簽資金5萬至8萬之間。當大豐轉(zhuǎn)債總名義申購資金為37500億元且剩余可申購金額為4.1億元時，中簽率為0.01%，當首日漲幅為8%時，打滿的投資者網(wǎng)上申購收益期望值為9元，網(wǎng)下打滿申購收益率為0.49萬元。