理財序6月23日訊，油脂短周期性反彈，壓力尚存，具體行情分析如下：

一、油脂整體走勢

年后文華商品指數(shù)挑戰(zhàn)前高沒有成功，開啟一波下跌，尤其油脂已經近千點跌幅，首先國家貨幣政策邊際收緊，對商品貿易環(huán)節(jié)直接構成流動性壓力，今年的整體方向即使金融去杠桿和防資產泡沫，資金的壓力疊加商品庫存的累積導致商品價格重挫。去年供給側改革主要體現(xiàn)在工業(yè)品，供應端為煤炭、鋼鐵的去產能，需求端為基礎設施投資和房地產的拉動，但春節(jié)后各項終端需求不及預期，地產銷售和購地回落，庫存回補接近尾聲。一帶一路峰會召開和金融監(jiān)管政策釋放溫和去杠桿信號，風險偏好和流動性短期修復，對市場帶來一定的支撐，表現(xiàn)在盤面上就是商品指數(shù)的整體反彈。而油脂市場風云突變，棕櫚油產量恢復與價格博弈，臨儲菜油積壓渠道，油脂庫存同比不斷攀升。油脂板塊指數(shù)回到去年第二，三季度振蕩區(qū)間。就中長期而言，隨著全球經濟穩(wěn)步回升的態(tài)勢，大宗商品價格整體的底部越來越夯實，很難再回到15年底最悲觀的時候。

二、全球油料供需寬松

油脂上游原料端油料的供需格局變化對油脂走勢至關重要。USDA預計2016/17年油料產量除菜籽降119萬噸至6886萬噸外，其他油料產量出現(xiàn)回升。預計全球油料產量較上年度增加4463萬噸達到5.6603億噸，其中原料大豆產量增3499萬噸至3.4804億噸，占比61.49%。從全球主要的植物油籽產量分布看，原料大豆位居第一，占比超60%，菜籽緊跟其后占比12%，后面依次是葵花籽、花生、棉籽、棕櫚仁、椰肉干。因此全球大豆的產量、庫存變化對全球油脂價格的漲跌至關重要。

全球大豆的產量，毋庸置疑目前處于供大于求，整體來看比較弱勢。尤其之前的巴西惜售，巴西總統(tǒng)遭彈劾后，雷亞爾貶值，巴西農民積極賣貨，供應體現(xiàn)。目前價格博弈在美豆種植和巴西出口完成情況。周一公布美國大豆種植率為53%，進度正常。與美豆價格關系最密切的國內豆粕基差報價不斷下跌，山東部分油廠已報平水，實際成交可能負基差。油廠6-9月預售合同在40%-80%，暫無壓力，經銷商點價水平差異較大，價格戰(zhàn)導致油廠大量合同執(zhí)行較慢。

三、全球植物油供需由偏緊轉寬松

2016/17年全球植物油庫存降至1853萬噸，這也是繼14/15年度以來的庫存繼續(xù)下跌，從而奠定了去年油脂價格上漲的主基調。另外，我們可以看到全球植物油的產量量已經上升至1.8607億噸，上一年度產量是下降的。今年往后預計將處于增長的氛圍之中。棕櫚油和大豆油預計產量恢復較快，不再支撐油脂大幅上漲。植物油的供需矛盾焦點仍在棕櫚油的產量恢復情況。

四、豆油

4.1美豆油-生物柴油

美豆油方面，最關注的即是美豆油生物柴油政策。美豆油消費主要用在食用油，食品加工以及工業(yè)消費方面，其中生物燃料工業(yè)消耗量約占總需求的25.45%，近幾年美國為了減少大氣污染和海外能源依賴，加快生物燃料產業(yè)的發(fā)展，豆油作為生物燃料需求不斷增加，因此美豆油消費增減與生物柴油的相關性越來越高。總的來看，生物燃料摻混目標上調助推豆油需求增加，令美豆油供需逐步趨緊，從而對油脂價格形成提振。但后期美國生物柴油政策具體實施要予以重視，因此，2017年美國生柴政策如何實行或為油脂趨勢性行情提供指引。

4.2 美國生物柴油政策回顧

《2005年能源稅收政策法案》授權美國環(huán)保署(EPA)全面實施可再生能源標準(Renewable Fuel Standard，RFS)。 2007年國會通過《能源獨立與安全法案》，明確了2022年之前每年的可再生能源的使用量，要求可再生能源的消費總量必須從2008年的80億加侖提高到360億加侖。2010年美國的可再生能源標準進行了調整(RFS2)，對于每年生物質柴油最低使用量的規(guī)定為：2011年應達到8億加侖，2012年最低總使用量標準增加到10億加侖，此后直至2022年總使用量標準將以10億加侖為基準并不低于10億加侖。考慮到RFS計劃可能對經濟與環(huán)境造成的影響，國會授權EPA根據(jù)實際情況修正，并在每年11月底前公布下一年度的標準。

4.3 美國生物柴油實際產量

可以看出，美國生物柴油的產量基本達到《能源獨立與安全法案》對于每年生物質柴油最低使用量10億加侖的規(guī)定，去年一年接近16億加侖。

4.4 美國生物柴油--主要原料用量

生物柴油是一種清潔的可再生能源，是優(yōu)質的石油柴油代用品。它的原料資源主要有：植物油脂，各種廢油，動物油脂。根據(jù)美國能源署數(shù)據(jù)，美國的生物柴油原料以植物油、動物油脂為主。因美國是世界大豆的傳統(tǒng)生產大國，其生物柴油原料絕大部分來自豆油，2010年以來美豆油用量從90萬噸增加至2016年的276萬噸，占比一直維持在50%-60%之間。所以美國豆油的工業(yè)消費量已接近總產量的26%，所以美豆油生物柴油政策的每次出臺都對盤面形成了影響，聯(lián)動性越來越強。

4.5 美國生物柴油雙反政策

背景：14年到16年，美國從阿根廷進口的豆油-生物柴油以及從印尼進口的棕櫚油-生物柴油數(shù)量激增464%。2016年生物柴油進口達到創(chuàng)紀錄的7億加侖，合計15億美元。進口豆油生柴和棕櫚油生柴得到補貼后，以低于正常的價格出售給美國，這對美國生柴行業(yè)造成了實質性傷害。

啟動：17年4月13日，美國商務部宣布，應NationalBiodiesel Fair Trade Coalition于2017年3月23日提出的申請，對進口自阿根廷和印度尼西亞的生物柴油啟動反傾銷與反補貼立案調查。

進程：美國國際貿易委員會以5:0通過了正式調查“阿根廷和印尼生柴反傾銷”的提議。美國商務部將于8月30日公布反傾銷稅的征收比例。國際貿易委員會表示反補貼稅將于8月22日開始征收，反傾銷稅則將在10月開始。

影響：1、推動美國國油脂需求(豆油+菜油)的大幅增加，提振美國壓榨利潤。2、對阿根廷生柴行業(yè)重大打擊。阿根廷將生柴出口關稅從上個月的6.5%下調至0.13%，以期在反補貼稅之前盡可能多銷售。3、ADM：事實清楚的顯示阿根廷和印尼進行不公平的貿易，美國將會征收懲罰性關稅。ADM是請求進行反傾銷調查的企業(yè)之一。4、邦吉：這意味著美國將不得不依靠國內供應來滿足生物柴油需求。但美國要想實現(xiàn)生物柴油自給自足，將會面臨很大困難。

4.6美豆油庫存中位偏下

另外，美國全國油籽加工商協(xié)會(NOPA)壓榨月報顯示，2017年4月份美國大豆壓榨量比上年同期低了5.7%，也低于市場預期水平，因為美國豆粕出口需求減弱，導致大豆加工廠放慢壓榨步伐。目前美國大豆壓榨利潤為每蒲式耳1.32美元，一周前為1.26，去年同期為2.00美元/蒲式耳。4月30日的美國豆油庫存為78.25萬噸，低于3月底的82.33萬噸。2016年4月底的庫存為88.13萬噸。

4.7 美豆油走勢分析

從美豆油的盤面走勢來看，目前沒有特別的刺激，近期將圍繞33美分/磅上下震蕩。

4.8國內豆油

上周國內油廠開機率略有回升，全國各地油廠大豆壓榨總量183萬噸，產能利用率為55.17%。隨著大豆陸續(xù)到港，一些油廠如期恢復開機，但也有部分油廠大豆到港后卸船延遲，導致開機推遲。預計本周(第21周)大豆周度壓榨量將提高至185萬噸，下周(第22周)大豆壓榨量將進一步提至192萬噸。不過目前僅按當前計劃運算，按目前豆粕出貨速度，后續(xù)因豆粕脹庫停機的油廠可能增多，實際開機率增長也可能不如預期。據(jù)糧倉最新跟蹤統(tǒng)計，5月份進口大豆到港140船887萬噸，環(huán)比增11%，同比增15%，6月份最新預估維持在910萬噸，較上周持平，7月份最新預期維持820萬噸，8月份最新預期760萬噸，較上周增加10萬噸。6-8月份時間還較長，船期還可能會有變化，但不可否認的是，后期到港量仍較大，豆油庫存難以下來。

五、棕櫚油

5.1 關注馬來西亞和印尼

自2005年印尼棕櫚油產量超過馬來西亞后，馬來西亞的產量占比全球一直處于下降態(tài)勢，但全球的棕櫚油定價權依然在馬來西亞。USDA報告給出的產量在今年和明年都是處于增產，從減產中恢復已經成為一個事實。

5.2馬來西亞棕櫚油產量實質恢復，但不及預期

目前來看，馬來西亞半島的種植面積占比逐步下降，已經不足50%，而沙巴州和沙撈越已經占比53.3%。從棕櫚樹的成熟面積占比來看，成熟的棕櫚樹仍然是主力軍，占比達到87.2%。

MPOB數(shù)據(jù)：4月產銷報告中產量、庫存均低于市場預期，疊加齋月前出口利好，棕櫚油反彈偏強。而且我們也發(fā)現(xiàn)每次厄爾尼諾都有滯后效應，如09年7月至10年4月，11年增產最厲害。15年3月至16月5月的厄爾尼諾過后，17年產量恢復是個大概率事件。因此根據(jù)10年的月環(huán)比增長，我們計算17年產量將恢復至2024萬噸，整體處于強勢恢復當中。

5.3 節(jié)后出口面臨回落

每逢伊斯蘭教歷9月，全國穆斯林都要實行白天齋戒禁食，齋月后第一天就是開齋節(jié)。節(jié)前需要備貨。導致近期出口增加。船運調查機構ITS公布的數(shù)據(jù)顯示，5月1-20日馬來西亞棕櫚油出口較上月同期增長20%。另一家機構SGS的數(shù)據(jù)顯示增長18.6%。5月整月棕櫚油的出口量預計因為穆斯林齋月的需求而增長。從歷年統(tǒng)計來看，節(jié)后一般出口都會下降，所以目前高出口造成需求較好，但其可持續(xù)性需要打折。

5.4 國內棕櫚油庫存滿足剛需

截至5月23日，國內港口食用棕櫚油庫存總量61.93萬噸，處于一個剛需水平，預計仍將持續(xù)保持60萬噸上下。根據(jù)最新了解，5月棕櫚油進口量預計在30萬噸，6月在20-25萬噸左右，7月在30萬噸。

綜上，棕櫚油產量恢復周期，后期供給充裕，若實際不及預期有反彈需求。全球棕櫚油需求亮點不足，中國和印度進口增速放緩，生物柴油提振作用有限。棕櫚油期價反彈過后將振蕩下跌，繼續(xù)維持逢高沽空思路。

六、菜籽

6.1 菜籽產量梳理

全球菜籽供應方面，最新美國農業(yè)部5月供需報告預估的2016/17年度全球菜籽產量6886萬噸，較去年的7005萬噸減產119萬噸，期末庫存為476萬噸，較去年689萬噸，減少213萬噸。全球菜籽整體來看，產量與庫存近幾年來確實下降。但17/18看起來不容樂觀，加拿大和歐盟的產量增加。

全球菜籽供需逐步偏緊轉寬松。從各國菜籽產量、進出口數(shù)據(jù)來看，歐盟、加拿大為菜籽的第一、二大主產國，中國、歐盟、日本為前三大進口國，其中我國的菜籽、菜油進口基本來自于加拿大。

重點談一下加拿大方面，最新美國農業(yè)部5月供需報告預估的2016/17年度加拿大菜籽產量1850萬噸，較去年的1837.7萬噸小幅增產12.3萬噸，加拿大最近幾年菜籽產量增長乏力，期末庫存為47萬噸，較去年201.6萬噸，減少154.6萬噸，降幅為73.4%，產量增加庫存下降的原因在于加拿大國內消費量和出口大幅上升，且17/18繼續(xù)增產。

全球菜籽油供應方面，最新美國農業(yè)部5月供需報告預估的2016/17年度全球菜籽油產量2789.5萬噸，較去年的2783.7萬噸增加5.8萬噸，全球菜籽油整體來看，產量與庫存接下來有回升趨勢。

6.2國內菜籽逐年減產

國產菜籽減產已成定局，隨著菜油臨儲政策的調整，農戶種植菜籽的收益下滑，其他機械化程度更高、收益更好的作物受到青睞，國產菜籽近年來種植面積持續(xù)下滑，菜籽產量不斷下降，預計較上年度下降20%左右。今年國內主產省區(qū)菜籽播種面積均有不同程度下降，以安徽和江蘇最為明顯，當?shù)夭俗巡粌H面臨播種面積的下滑，近期南方的多雨天氣對菜籽生長或帶來不利影響，單產前景也不甚樂觀，預估今年產量約在400多萬噸左右。

國產菜籽價格基本穩(wěn)定，局部上漲，四川地區(qū)油廠油菜籽掛牌收購價在2.65-2.67元/斤一線，湖北地區(qū)新菜籽價格在2.35-2.52元/斤一線。目前湖北地區(qū)新菜籽已上市，其他地區(qū)要等五月底六月初以后開始陸續(xù)上市，因菜籽初步上市，農戶惜售心理較重，而油廠處于觀望階段，尚未大舉入市，整體交易仍不活躍。不過今年國內油菜籽種植面積繼續(xù)下降，農戶油菜籽種植積極性嚴重受挫，油菜籽種植主要是散戶種植，種植的目的為保證自身口油消費需要，少量余籽銷售市場，油菜商品量大幅下降。而且由于菜籽收購價格偏低，許多農戶選擇將菜籽送入當?shù)匦≌S進行壓榨，還有一部分菜籽流入西南地區(qū)，用于壓榨濃香菜籽油，而這樣的工藝所得到的菜粕品質較差，會使得國產菜籽整體出粕率下降。預計油菜籽收購價格高開震蕩的可能性較大。

6.3進口菜籽增加

我國菜籽的進口來源基本是從加拿大。海關數(shù)據(jù)顯示，1—3月我國共進口菜籽125萬噸。另外天下糧倉最新統(tǒng)計，4、5月份進口菜籽到港量或達35.5萬噸和72.3萬噸，后續(xù)菜籽原料充裕，油廠開機率將保持高位。國內沿海進口菜籽總庫存下降至47萬噸，其中兩廣及福建地區(qū)菜籽庫存減少至29.4萬噸。

6.4菜油庫存攀升

由于油廠開機率明顯上升，兩廣及福建地區(qū)菜油庫存增加至113000噸，較上周107000噸增加6000噸，增幅5.61%，較去年同期61800噸增82.85%。

根據(jù)天下糧倉的預估，我國和進口菜籽折油320萬噸，加上菜油進口55萬噸和期初庫存510萬噸，2016/17年度菜油總供給885萬噸，需求端由于國儲菜油低價拋售擠壓豆油需求，16/17年度國內菜油需求量增加至695萬噸，庫存下滑至200萬噸(含國儲庫存)，庫存消費比28.78%，為2011/12年以來最低水平。

6.5臨儲菜油情況

2017年3月13日，因企業(yè)投訴虧損，起臨儲菜油停止拍賣。經過數(shù)月持續(xù)每周10萬噸拍賣，2013年及以前收儲菜油已經基本接近拍賣完畢，2016年從下半年以后總共拍賣208萬噸。此前有傳言稱2014年收儲的臨儲菜油將轉為國儲，由中儲糧進行正常輪換，不再拍賣。已經拍賣的國儲菜油庫存將在5月份之前全部出庫，加上未出庫的及渠道庫存，目前市場預計還有120多萬噸待消化。目前還剩余2013年的臨儲菜油30.9萬噸，再算上尚未進入拍賣環(huán)節(jié)的2014年的臨儲油90萬噸，合計剩余臨儲菜油120萬噸左右。內外減產下，國內菜油供應缺口或將出現(xiàn)，屆時菜油供應將更加依靠加拿大的油菜籽。

時間格局上，菜油庫存短期仍有壓力，去年以來高強度的臨儲拍賣，上半年為油脂淡季，加之行情跌跌不休，中間貿易商沒有需求，導致庫存壓力都集中在上游。5月臨儲菜油集中出庫，壓力主要在6700-7000拍賣的企業(yè)。長期較為看好，但影響有限。拍賣結束，剩余100萬噸轉國儲，菜籽減產，風險口在于進口加菜籽情況。前期單邊下單，渠道庫存較空，壓力在上游，一旦價格反彈，中間環(huán)節(jié)拿貨，消化起來較快。預計臨儲菜油消化完成應該在8-9月份。空間格局上，內地臨儲菜油：短期有壓力，但是貨權集中在有小包裝消化能力的大型優(yōu)質企業(yè)手中，消化并不是太困難。沿海進口菜油：現(xiàn)在沿海進口壓榨菜油難以流入內地銷區(qū)，沿海價格壓力比內地大。

綜上，全球菜籽連續(xù)三年減產，使得全球菜油庫存消費比降至低位，而國內菜籽年年減產，隨著國儲菜油壓力釋放完畢，按道理菜油價格應該上漲。但是年初以后菜籽油價格大幅下跌，源于拋儲的菜油庫存還未被消化，大量積壓，加上國內菜籽進口恢復，沿海庫存回升，所以看似矛盾，其實就是周期性問題，階段性的供給壓力依然可以打壓價格。

七、后續(xù)關注

大豆供需，關注南北美，種植、出口、天氣等。生物柴油計劃。棕櫚油恢復產量速度。菜油消化情況，油廠開機率和庫存情況。注意每次油脂反彈非反轉，繼續(xù)逢高做空可繼續(xù)。