2019年7月23日榮晟轉(zhuǎn)債(754165)將要發(fā)行,發(fā)行規(guī)模3.3億元，體量較小，無流動性溢價;評級AA-較差。

可轉(zhuǎn)債重要發(fā)行條款

(1)發(fā)行期限：6年

(2)票面利率：0.5，0.7，1.0，1.5，1.8，2.0(合計7.5%)

(3)信用評級：AA-

(4)向下修正條款：10/20 90%

(5)到期贖回價：110

(6)強贖條款觸發(fā)條件：轉(zhuǎn)股期 15/30 130%

(7)回售條款觸發(fā)條件：30/30 70%。募集資金用途發(fā)生改變

正股基本面分析

發(fā)行人主要從事牛皮箱板紙、瓦楞原紙等再生包裝紙產(chǎn)品以及瓦楞紙板的生產(chǎn)制造，處于造紙產(chǎn)業(yè)鏈的中游。根據(jù)中國證監(jiān)會《上市公司行業(yè)分類指引》(2012年修訂)，發(fā)行人從事的行業(yè)屬于C22造紙和紙制品業(yè)。根據(jù)《國民經(jīng)濟行業(yè)分類和代碼表》(GB/T4754-2011)，發(fā)行人所屬行業(yè)為 C22造紙和紙制品業(yè) 大類下的 C222造紙 種類，具體細分 2221機制紙及紙板制造 。

雖然目前紙和紙板行業(yè)供需基本平衡，部分產(chǎn)品出現(xiàn)了結(jié)構(gòu)性過剩，但公司所處的包裝紙板細分行業(yè)(含箱紙板和瓦楞原紙)受益于消費升級和電子商務(wù)的快速發(fā)展，需求增長較快，2017年包裝紙板行業(yè)生產(chǎn)量為4,720萬噸，較上年增長3.17%;消費量4,906萬噸，較上年增長5.85%，供需缺口持續(xù)擴大。2008-2017年生產(chǎn)量年均增長5.83%，消費量年均增長5.90%。這為公司擴大產(chǎn)能,進一步發(fā)展創(chuàng)造了較好的宏觀環(huán)境。隨著國家限制造紙行業(yè)產(chǎn)能擴張并不斷淘汰落后產(chǎn)能政策的落實，以及與經(jīng)濟增長相伴隨的人均消費量的提升，預(yù)計包裝紙板細分行業(yè)的產(chǎn)需失衡，需求量大于生產(chǎn)量的局面將會維持一段時間。

競爭地位

公司作為中高檔包裝紙領(lǐng)域的專業(yè)生產(chǎn)廠家，已經(jīng)形成以造紙為龍頭，集廢紙回收、熱電聯(lián)產(chǎn)、再生紙生產(chǎn)、瓦楞紙板制造等包裝用紙生產(chǎn)經(jīng)營完整產(chǎn)業(yè)鏈于一體的資源綜合利用企業(yè)，目前具有年產(chǎn)48萬噸高檔包裝原紙及1.8億平方米瓦楞紙板的生產(chǎn)能力。公司主要產(chǎn)品包括牛皮箱板紙、高強瓦楞原紙、瓦楞紙板和蒸汽等，其中牛皮箱板紙、高強瓦楞原紙和瓦楞紙板對公司整體銷售而言具有絕對的主導(dǎo)地位。

報告期內(nèi)，發(fā)行人毛利率的年度波動趨勢與可比上市公司基本一致，2016年-2017年發(fā)行人毛利率略高于可比上市公司，主要原因是公司的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、生產(chǎn)經(jīng)營模式等方面與上述公司存在差異。2018年由于原材料價格波動和鍋爐檢修導(dǎo)致部分生產(chǎn)線停工等原因?qū)е旅视兴禄?/p>

發(fā)行人與可比上市公司業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)的區(qū)別在造紙行業(yè)上市公司中，沒有和公司主營業(yè)務(wù)完全相同的上市公司，雖然本次選取的可比上市公司主營業(yè)務(wù)均涉及瓦楞原紙或者瓦楞紙板相關(guān)業(yè)務(wù)，但產(chǎn)品類型各不相同。景興紙業(yè)主要產(chǎn)品包括原紙、紙箱紙板以及生活用紙，其中生活用紙是景興紙業(yè)最近兩年新增的經(jīng)營種類，由于業(yè)務(wù)模式尚未成熟，拉低了其最近兩年的毛利率水平。此外，其熱電業(yè)務(wù)并未并入上市公司，熱電聯(lián)產(chǎn)對成本的攤薄效應(yīng)并未在其紙產(chǎn)品毛利率中得以體現(xiàn);山鷹紙業(yè)主要產(chǎn)品包括箱板原紙及制品、文化紙、新聞紙、廢紙等;合興包裝的主要產(chǎn)品包括紙箱、紙板以及緩沖包材等;博匯紙業(yè)的主要產(chǎn)品為白面牛卡紙及書寫紙，箱板紙、瓦楞紙的占比較小。

申購建議

不建議積極申購，行情并未轉(zhuǎn)機，轉(zhuǎn)債資質(zhì)平庸。

公司本身股本較小，本次3.3億的可轉(zhuǎn)債募集對于公司股本的稀釋效應(yīng)較強。

榮晟環(huán)保

這是一家造紙行業(yè)的傳統(tǒng)公司，不是環(huán)保行業(yè)。公司主要是做牛皮箱紙板，瓦楞紙還有包裝用紙板。