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1.中美企業研發：差異來自哪里？

1.1中美企業研發投入差距有多大？

國家層面，我國研發支出規模約為美國1/2。2017年我國研發支出規模1.75萬億人民幣，按照當年平均匯率折算，約為2591億美元，而17年美國研發支出規模4932億美元，我國研發支出規模僅略高于美國的一半。在研發投入強度(研發支出/GDP)方面，雖然一直以來我國就要低于美國的水平，但差距在逐步縮小，17年我國研發投入強度2.12%，而同期美國達到2.54%。

產業層面，中國制造業研發支出規模約為美國2/3，研發強度1/4。15年規模以上中國制造業企業研發支出規模9651億人民幣，約為1550億美元，占同期美國制造業研發支出(2361億美元)的66%?？梢娢覈圃鞓I研發與美國的差距要小于宏觀經濟整體。但在研發投入強度(研發支出/主營收入)方面，15年我國制造業研發投入強度只有1.01%，遠小于美國的4.4%，可見我國制造業在研發投入強度上與美國仍有不小距離，存在廣闊的提升空間。

上市公司層面，中國企業平均研發支出規模為美國企業的20%，中概股公司研發支出較高。17年美國上市公司總研發支出規模約為3684億美元，平均每家公司研發投入規模2.1億美元。而17年我國上市公司總研發支出規模約為5468億元人民幣，約為810億美元，大概是美國的22%，平均每家公司研發投入規模約為1.9億人民幣，約為0.28億美元，僅為美國的13%。但17年我國在美國上市公司總研發支出規模611億美元，平均每家公司研發支出規模約為8.3億美元。可見我們并不是沒有高研發企業，只不過因上市制度等原因，不少擇海外上市。

接下來，我們從行業、上市公司、龍頭公司三個維度對比中、美企業研發投入差異。

1.2結構差異：美國電子醫藥主導，中國裝備制造主導

美國研發由電子、醫藥等行業主導。既然美國企業研發支出規模這么高，我們先來看看他們的研發都投到哪里去了。根據NSF的統計，2015年美國制造業中，研發支出規模較高的行業依次為電子、醫藥和交運設備，合計占比超過制造業研發支出的一半。而從研發投入強度看，依然是醫藥(12.9%)、電子(9.8%)、航空航天(8.5%)領跑，其中醫藥也是唯一一個研發強度超過10%的行業。而在服務業中，軟件業的研發支出規模一枝獨秀，研發投入強度也高達8.2%。

而中國制造業研發投入情況與美國截然不同：

中國研發由裝備制造業主導。一是以裝備制造業為主導，占到整個制造業的45.5%、接近一半。其中占比較高的行業依次是：電子(17.1%)、電氣機械(10.4%)、汽車(9.9%)、通用設備(6.3%)、專用設備(5.5%)和鋼鐵(5.1%)，醫藥行業占比僅為4.6%。

研發強度并非電子醫藥領跑。二是研發投入強度仍普遍低于美國可比行業，其中排名前五的依次是鐵路船舶航空航天(2.4%)、儀器儀表(2.0%)、電子(1.8%)、醫藥(1.7%)和專用設備(1.5%)，電子、醫藥優勢并不顯著，依然是裝備制造業領跑。

1.3上市公司：電子尚可，醫藥仍弱，裝備制造略占優

醫藥、IT行業主導美國上市公司研發支出。再來看上市公司，按照BICS一級行業分類，17年美國上市公司研發投入強度均值排在首位的是醫療保健行業，其投入強度高達49%，而IT相關的科技(16%)、通訊(14%)行業。并且，醫藥和IT行業在美國上市公司中的研發支出規模同樣較為可觀，科技和通訊行業上市公司的研發支出規模均值都在2500萬美元以上，醫療行業也在2000萬美元左右。

中國上市公司研發強度：電子領跑、醫藥居前，裝備制造表現突出。按照申萬一級行業分類，我國上市公司中以計算機、通信等行業為代表的IT類行業研發投入強度領跑，其中計算機行業研發投入強度中位數水平高達10%，與美國同行業水平已經相差不遠，通信行業研發投入強度中位數水平5.3%，也接近美國同行業一半。而裝備制造行業上市公司研發投入表現突出，普遍在4%以上，而美國包含裝備制造的工業行業其研發強度中位數水平僅2.9%，我國在這一領域已具有一定的競爭力。但在醫藥行業，平均研發投入強度4.3%，雖然遠高于上市公司平均水平，但與美國同行業相比，差距尤為顯著。

在二級行業分類下，中美上市企業的對比更為直觀：

中國IT相關的計算機應用、計算機設備和半導體等二級行業，上市公司研發投入強度中位數水平能夠接近10%，而美國上市公司中軟件、半導體等IT行業其研發投入強度中位數水平也均未超過20%，特別是硬件行業只有13%，可見電子領域我國上市公司研發投入強度已與美國接近，相差在十個百分點以內。

美國在制藥領域的研發投入強度驚人，這與美國的新藥審批機制、前期發展積淀等存在一定關系，而中國生物制品和化學制藥行業雖也有6.5%、4.8%的研發投入強度中位數水平，但與美國相比差距有增無減。

中國裝備制造業上市公司在研發投入強度上具有一定的國際競爭力。像儀器儀表、電氣自動化、航天裝備等行業其研發投入強度中位數均在6%以上，而美國這些行業在研發強度上排名并不靠前，像電氣設備制造、航空航天與國防和機械制造行業研發投入強度中位數水平分別為5.3%、3.4%和2.1%，不及中國同行業水平，并且像我國電氣設備等部分行業，按當年匯率折算的研發投入規模中位數水平也已接近甚至超過美國。

1.4龍頭公司：差距進一步縮小，高研發仍待批量涌現

而以代表性的電子行業為例，中美兩國龍頭公司在研發投入強度上的差距進一步縮小。美國電子行業中谷歌的母公司ALPHABET以166億美元的研發支出規模位居第一，其研發投入強度15%，而我國電子行業研發規模最大的上市公司中興通訊，其研發投入強度也達12%，與ALPHABET相差僅三個百分點。前十家上市公司對比來看，美國上市公司加權平均研發投入強度約為14.9%，而中國也達到9.9%，相差僅五個百分點。

而醫藥醫療行業的情況與此類似，中美兩國龍頭公司的差距遠沒有上市公司整體對比那樣夸張。美國醫藥醫療行業中JOHNSON & JOHNSON以106億美元的研發支出規模位居第一，其研發投入強度14%，而我國醫藥醫療行業研發規模最大的上市公司恒瑞醫藥(600276)，其研發投入強度達到13%，與前者相差無幾。前十家上市公司對比來看，美國醫藥醫療上市公司加權平均研發投入強度約為22.2%，而中國也達到7.7%，龍頭公司之間的差異已較行業整體差異大幅縮窄。

總結來看：

1)從宏觀、中觀行業、微觀企業三個維度看，中國企業研發支出規模、研發投入強度均與美國企業存在一定差距，表明中國企業未來仍有較大提升空間，但隨著觀察視角從宏觀轉向微觀，差距不斷縮小。

2)研發支出的結構性差異是中美制造業研發投入規模和強度差異的根源。美國研發投入規模占比較高的兩大行業，電子和醫藥，恰恰是投入強度最高的行業。而當前中國研發投入的重心仍在裝備制造業升級，電子、醫藥行業研發強度仍與美國同行業存在較大差異，導致制造業整體研發投入強度偏低。

3)雖然在部分行業上仍存在較大的提升空間，但總體來看，中美上市公司研發投入強度上的差距要小于行業企業整體差距，而且龍頭公司差距進一步縮小。這表明高技術行業龍頭公司的研發強度已接近或達到國際標準，差距并不在于龍頭，而是緣于行業內研發強度較高的公司鳳毛麟角，尚未批量涌現。

2.海外經濟：美國退出伊核協議，特朗普宣布醫改措施

2.1美國退出伊朗核協議

美國退出伊朗核協議。上周特朗普宣布美國退出伊朗核協議，并恢復對伊朗的制裁。美國將尋求對伊朗采取 最高級別 的經濟制裁，任何幫助伊朗獲得核武器的國家都將面臨制裁。油價上周直線上漲，WTI原油一度逼近72美元。

特朗普宣布醫改新措施。上周五，特朗普推出美國病人優先戰略，旨在解決美國的高藥價問題。他表示，美國公司承擔了高昂的研發成本，而一些外國人在 占便宜 ，已下令將此事作為貿易談判的重中之重。他指出，一些國家對藥價設置管制，從美國制藥公司以不合理的低價獲得了藥品。這些國家因此支付的藥價比美國人低，而美國公司對研發進行了大量的投資。

特朗普提議對進口汽車征收20%關稅。上周五，特朗普提議對進口汽車征收20%關稅，還提議在進口時附加比國內汽車更加嚴格的排放標準。此前，在美國推出鋼鋁關稅政策之后，特朗普表示，如果歐盟采取報復措施，那么美國將考慮對來自歐洲的進口汽車征收關稅。

2.2美國4月CPI平穩

4月美國CPI同比上漲2.5%，環比漲0.2%，符合預期，主要由于汽油和房租的上漲，被醫療保健價格漲幅放緩所中和。同時上周公布的美國5月密歇根大學消費者信心指數初值98.8，與4月終值持平，接近2000年以來均值最高，反映出特朗普減稅政策對消費預期的提振。

3.國內經濟：進出口均回升

3.1進出口均回升，貿易順差改善

出口增速回升。4月我國以美元計價出口同比回升至12.9%。去年同期基數較低，同時貿易摩擦的不確定性也會促使貿易商提前安排進出口，可能帶來擾動。但往前看，一方面，貿易戰擔憂未解除，另一方面，歐、美PMI在回落，4月廣交會的出口成交額美元計價下同比僅增0.2%，今年出口增速仍面臨壓力。

外需整體反彈。從國別和地區來看，4月我國對美國(9.7%)、歐盟(10.9%)、日本(9.6%)的出口同比均從上月的負增反彈至10%左右。而新興經濟中，對韓國(21.1%)、東盟(17.7%)改善幅度較大。

3月出口的低增主因是春節時間較晚，春節錯位因素消退后，4月出口顯著反彈。從貿易方式看，4月一般貿易和加工貿易出口同比分別從3月的-1.8%和-3.8%回升到18.4%和9.2%。從產品類型看，高新技術產品和勞動密集型產品也分別回升到20.7%和-2.2%。春節因素使單月出口增速波動較大，從累計增速來看，高新技術產品、機電產品和勞動密集型產品1-4月的出口累計同比分別為20.0%、15.2%和3.1%。

進口繼續回升，4月我國進口總額同比繼續回升至21.5%。

一方面，4月國內工業生產短期改善，工業用大宗商品進口增加。4月我國進口原油(14.7%)、鐵礦石(0.8%)和銅(47.3%)的數量同比均較3月回升，但大豆(-13.7%)進口數量同比繼續下降。在漲價因素下，原油(42.9%)、銅(67.2%)的進口金額同比大增。

另一方面，4月我國進口集成電路數量和金額同比分別略降至11.7%和35.5%，但也仍是較高增速。與集成電路相關的下游產品，出口仍維持在較高水平，自動數據處理設備及部件、手持無線電話機及零件的出口金額同比4月都反彈到22%左右。

貿易順差改善，但趨勢收窄。中美貿易摩擦當前進入談判階段。5月初，中美經貿談判部分達成共識，但對一些問題分歧仍大，白宮稱下周中國代表將赴美繼續磋商，而下周也是美國貿易代表原定的對中國加征關稅商品清單舉行聽證會的時間。

4月我國進出口貿易順差287.8億美元，較3月短期改善，但低于去年同期水平，貿易順差仍是收窄趨勢。隨著當前美元的重新走強，以及去年以來人民幣匯率彈性增加，短期人民幣可能小幅貶值。

3.2下游需求穩定

地產降幅收窄，汽車銷售回升。5月上旬41城地產銷量同比增速降幅略收窄至-20%，但仍處低位，主因17個三四線城市銷量增速明顯回升。4月乘聯會狹義乘用車銷量同比增速9.6%，中汽協乘用車銷量同比增速11.1%，均較3月大幅回升，并創17年3月以來新高，主因低基數疊加下游需求穩健。

3.3生產開局穩健

高爐開工回升，發電耗煤上行。上周高爐開工率繼續升至69.9%，創17年12月以來新高，同比增速降幅收窄至-7.8%，創17年11月以來增速新高。5月上旬六大集團發電耗煤同比增速上升至12.2%，指向5月上旬工業生產延續4月以來的回暖態勢。

4.物價：CPI降PPI升

4.1 4月CPI續降

4月CPI環比下跌0.2%，同比繼續回落至1.8%。鮮菜、鮮果、豬肉、雞蛋、水產價格環比均大降，食品價格環比下跌1.9%，同比回落至0.7%，是CPI的主要拖累;清明、勞動節等假期因素推動機票、住宿、旅游類價格上漲，油價、房租、中西藥價格走高，推動非食品價格環比上漲0.2%，同比持平2.1%。

4.2預計5月CPI略降

5月以來鮮果價格環比上漲，但豬肉、鮮菜價格繼續回落，預計5月CPI環比下跌0.2%，同比略降至1.7%。

4.3 4月PPI回升

4月PPI環比下降0.2%，同比結束連續5個月的下行態勢，短期回升至3.4%。從行業來看，燃氣生產供應、有色冶煉加工價格環比降幅收窄，黑金采選、黑金冶煉加工、煤炭采選由升轉降，油氣開采、石油煤炭加工由降轉升。

4.4預計5月PPI續升

5月以來鋼價、煤價、油價均有上漲，預計5月PPI環比上漲0.3%，考慮到去年二季度的基數偏低，預計5月PPI同比短期回升至4.0%。

5.流動性：貨幣穩健中性

5.1利率繼續回落

上周R007均值下行29bp至2.84%，R001均值下行15bp至2.55%。DR007下行13bp至2.69%，DR001下行12bp至2.5%。

5.2央行繼續回籠

上周央行操作逆回購1300億，逆回購到期2700億，逆回購凈回籠1400億，MLF到期回籠3925億，國庫現金投放回籠持平，央行公開市場凈回籠5325億。

5.3匯率短期企穩

上周美元指數沖高回落，人民幣兌美元回升，在岸、離岸人民幣分別反彈至6.33，6.34。

5.4貨幣穩健中性

在剛剛發布的1季度貨幣政策報告中，央行稱未來經濟持續健康發展的有利條件較多，防范化解重大風險的任務仍然艱巨，物價形勢總體較為穩定。截止3月末銀行超儲率為1.3%，與去年同期基本持平，處于過去一年的平均水平附近。4月雖然有大幅降準，但主要用于償還MLF，屬于兩種流動性調節工具的替代，銀行體系流動性的總量基本沒變，穩健中性貨幣政策取向不變。

6.政策：促使國企降杠桿

促使國企降杠桿。中央深改委會議審議通過加強國有企業資產負債約束的指導意見，強調要堅持全覆蓋與分類管理相結合，完善內部治理與強化外部約束相結合，通過建立和完善國有企業資產負債約束機制，強化監督管理，做到標本兼治，促使高負債國有企業資產負債率盡快回歸合理水平。

住建部約談12城市。近期，住建部完成對西安、海口、三亞、長春、哈爾濱、昆明、大連、貴陽、徐州、佛山、成都、太原等市的約談，這些城市房價在3-4月份間均發生了較為快速的上漲，未來這些城市或在限購、限售、增加供應等方面發布調控政策。

各地部署擴內需。近期各地一系列擴大內需政策出臺，政策重點圍繞擴大進口和促進消費升級。信息消費成為地方擴大消費升級政策的著力點，福建、云南、河北、廣東、河南等地紛紛出臺進一步擴大和升級信息消費持續釋放內需潛力的實施方案。