一、隨機漫步和有效市場理論

直觀上來講，市場不是隨機的，統計數據也證明了這一點。Edgar Peters在20多年前就分別用Hurst指數和Lyapunov指數對標普500長期的周線價格序列進行了研究，這兩種方法同時指向標普500指數在3.5到4年之中明顯存在價格記憶，也就是自相關性。拉里威廉斯對商品價格序列大量數據的研究表明在商品市場，收盤價高于開盤價的概率大于53%。而滬深300的日內波動同樣是不對稱的，在長周期內上行波動的數學期望值大于下行波動，呈現了非常大的不對稱性。長周期的指數收益率波動絕對不是隨機漫步，而是線性有效的，周期越長，有效性越強。根據Jeremy Siegel教授在《股市長線法寶》中提供的數據，從1802年到2012年，經通貨膨脹調整后，MG股票提供的年化回報是6.6%，長期來看非常穩定。隨著持有期間的增加，股票年化收益率的上下限呈現奇異的收斂現象，持有期為1年的股票年化收益率上下限為66.6%和-38.6%，而當持有期達到20年，這兩個數據會收斂到12.6%和1.0%。期限越短，市場隨機性越強，期限越長，有效性越強。市場有效性越強，短線操作長期獲利的可能性越低，獲利的天平會越傾向長期投資者。

二、zm市場的長期對比

普遍的觀點認為，MG市場在80%左右的時間內，可以算一個強有效市場，對有效信息的反應非常迅速。但在剩余的20%時間里，則充滿了不確定性，處于非線性的狀態。整體來看，MG市場應該是個半強有效市場，而中國市場，頂多是個弱有效市場，早期甚至是個無效市場。中國市場只有26年的歷史，如果去掉1995年之前的原始時代，考察近20年的數據對比。標普500的20年年化收益率為4.3%，年度收益標準差不到0.18。而上證指數20年的年化收益率為8.8%，年度收益標準差超過了0.46。20年的數據比較而言，上證指數的長期收益是標普500的1倍，而波動率是標普500的1.6倍，20年間出現了一次超過70%的回撤，兩次超過50%的回撤。這種高波動率大回撤的市場，對于采用擇時策略的投資人更加有利，對于長期持有策略的投資人非常不利。中國市場的長期持有收益在大型新興市場中表現最差，根本原因是預期和估值太高，損害了市場長期的收益率。

三、擇時和趨勢投資究竟有沒有效果？

對價格或價值的分析，永遠要從空間和時間這兩個維度去看。所謂價值投資者不擇時，不預測在語義上是有問題的。價值投資者根據內在價值和當前市場價格的差距決定買賣行為，在買入的一瞬間，其實已經做了兩件事：1.假設標的的內在價值能夠穩定增長，

2.判斷市場主要長期投資者目前的博弈策略，預測市場長期將會均值回歸。而趨勢投資者是根據當前市場價格和歷史價格的相對變化，判斷市場目前的博弈策略，預測市場將會產生中期的趨勢。這兩種判斷標準同樣是根據價格判斷博弈狀態，都是擇時，區別在于價值投資者依托的是長期市場的確定性。而趨勢投資者試圖過濾出中期市場的確定性。至于短線投資者，則是在與短線巨大的不確定性戰斗，除非是低風險套利。從投資的難度來說，短線遠遠大于中長期。對于趨勢操作，《股市長線法寶》其實已經有了定論：使用200日移動平均線這種簡單笨拙的擇時指標，在1885年到2012年接近130年的時段里，擇時策略對于道瓊斯工業指數的長期年化收益是9.73%，略微戰勝了長期持有的名義年化收益，但如果綜合考慮股息，交易成本，空倉期的固定收益等，擇時策略會略低于長期持有策略。但要注意擇時策略的收益率標準差比長期持有策略要低25%，最大回撤壓縮了一半還多，成功地回避了1929年開始的大蕭條，1973年開始的大型熊市，1987年的單日崩盤、2000年的科技股崩盤和2008年的金融危機。對于專業資管從業者來說，這意味著擇時策略是更優的策略。用中國市場過去20年的數據回測可以得出同樣的結論：擇時無法提供更高的長期收益率，但一個有效的擇時策略能夠在不大幅度降低Alpha值的情況下大幅度減小最大回撤，基礎標的中長期波動率越大，采用趨勢擇時策略越有利。

四、成長股還是價值股？

MG市場的數據表明，長期成長股持有的表現不及價值股，主要的原因是市場對成長股的預期和估值過高，從而損害了長期收益率，這個中國市場的在新興市場中的狀況類似。中國市場由于時間短，長期持有成長股的收益是遠大于傳統意義上的價值股的。無論在哪個市場，在短期和中期，成長股爆發時的漲幅會遠遠超過價值股，回撤的幅度也更大，這種大型波動更加適合采用擇時的方法。對于價值股進行擇時，效果一般不會太好，根本的原因是基礎標的的波動率太低，成功操作的收益率無法完全補償失敗操作的損失。成長股+趨勢擇時策略在過去二十年的中國市場是更好的策略。

五、不同投資流派收益率PK：巴菲特，索羅斯，林奇、西蒙斯

投資流派的爭論從未停止。很多人比來比去，無非就是比年化收益率。有人根據巴菲特近十五年不到10%的年化收益率得出結論說巴菲特不行，這是很可笑的說法。大多數人都忽略了一個很重要的因素，規模和市場容量。伯克希爾2015年賬面價值超過2500億美金，這種體量還能戰勝指數，就是一個奇跡。1990年，伯克希爾的賬面價值就達到了75億美金，如果考慮社會整體的財富增長，扣除M2的影響，相當于今天管理283億美金的資產，到2015年，年化收益接近15%。1965年，伯克希爾的起始賬面價值是三千二百萬美金，相當于今天管理9.2億美金的規模。從1965年到1990年的年化收益是23.3%。這種體量，能夠達到這種收益率，股神名不虛傳。至于巴菲特早期，年化接近30%，資金量很小的初期更是超過60%。單純比較同期收益率是不科學的，應該綜合市場容量和管理的資產規模來考量。在100億美金這個規模之下，有不少人的長期收益率超過了巴菲特。索羅斯，彼得林奇，還有迷一般的西蒙斯。西蒙斯的大獎章基金二十年年化收益超過35%，后期管理費高達5%，業績表現費44%。至少在50億美金這個規模之下，西蒙斯遠遠超過了巴菲特。即使短線操作的Steve Cohan管理的基金也曾經達到150億美金的規模，同規模的收益率估計也遠遠超過巴菲特。但超過100億美金后，短線，套利，趨勢，量化，基本上都會變得逐漸無效，容量的限制導致投資必須回歸本源。西蒙斯在2007年曾經嘗試過兩個大體量的策略基金，希望達到500億到1000億美金的規模，但顯然嘗試失敗了，其中一只基金曾經達到270億美金的規模，但收益率遠遠趕不上大獎章，另外一只只有規模10億美金的商品期貨基金2015年干脆清盤了，大獎章基金的規模一直被控制在50億到100億的水平，容量是直接的原因。巴菲特在近年越來越依賴實業，甚至開始投資IBM這類老爺爺型的科技股也是由于二級市場容量的原因。在千億美金這個體量，巴菲特一枝獨秀，無人可以超越。但是對于普通投資人和普通資管從業者來說，窮盡一生，可能也達不到50億美金這個規模，選擇最適合自己的風格就行。

六、有關量化投資的數學模型和趨勢跟蹤策略

不少量化模型，小波分析，Hurst指數，TSharp值，隱馬爾科夫模型，SVM支持向量機。大多數的模型都是趨勢跟隨型，從本質上看跟傳統的技術分析沒有太大的區別，都是把市場看作純粹的波動，過濾噪音和雜波，找出當前的狀態，在狀態沒有改變的情況下，認為趨勢會延續。單純研究波動其實沒有找對價格波動的內在邏輯，是有滯后性的，各種復雜的模型并不能夠提高實戰的有效性，還不如價格區間或波動性突破更加直接，反應更加迅速。直接觀察價格變化的邏輯在于，股市是一個動態博弈系統，所有人都把當前的價格作為一個重要的因子來確定短期，中期甚至長期的博弈策略，從而影響未來的走勢。很多情況下，重要的價格區間的突破會改變籌碼的整體贏虧，影響趨勢投資者的博弈策略，從而大概率引發自我強化的循環。比如我以前經常用的長期市場成本線，在大型趨勢中表現的非常出色，是判斷市場博弈狀態的一個非常好的方法。

用一句形象的話來說，趨勢跟蹤模型就是在大型波動的必經之路守株待兔。根據市場的價格變動來判斷趨勢變化是必要條件，而非充分條件。所以趨勢跟蹤模型的優點和缺點是很明確的，優點就是大型上漲永遠不會缺席，大型下跌永遠都能逃過。而缺點是在震蕩頻繁時經常發出錯誤的信號，高買低賣。俗話說漲跌同源，沒有一種模型是完美的，利用它的優點就必須同時接受它的缺點。根據模型來操作，就要機械性的執行，微操作的細節可以調整，但不要過多加入主觀的判斷。機械交易長期能夠戰勝市場，這早就被驗證過