高歌猛進(jìn)的擴(kuò)張、千億的負(fù)債、資金承兌壓力的密集襲來，曾經(jīng)的地產(chǎn)黑馬旭輝集團(tuán)（00884.HK），現(xiàn)在想停都停不下來，所謂騎虎難下！

就在2018年3月旭輝集團(tuán)的2017年度業(yè)績發(fā)布會上，公司主席兼執(zhí)行董事林中，還豪情滿懷地總結(jié)業(yè)績8大亮點(diǎn)，在談笑風(fēng)生間聲稱：“旭輝不差錢”。然而，今非昔比，短短幾月之后，風(fēng)云突變，國家對金融特別是地產(chǎn)融資的風(fēng)險防范開始高度重視，融資形勢發(fā)生巨變，地產(chǎn)商的發(fā)債和各種融資受到嚴(yán)控屢屢被中止。

長江商報記者粗略統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)，近十年，旭輝集團(tuán)的銷售額增長了10 倍，從 2012年上市的96億元到 2017年突破千億元，尤其是 2017 年業(yè)績近乎翻倍，從 2016 年的 530 億增長至 2017 年的 1040 億，同比規(guī)模大漲 96%。

不過，2017年年末，旭輝集團(tuán)負(fù)債總額為1174.87億元，同比增長65.0%，資產(chǎn)負(fù)債率達(dá)77.42%，可以說，千億負(fù)債一定程度上支撐著千億規(guī)模。

業(yè)內(nèi)認(rèn)為，激增的千億負(fù)債的前因是近乎激進(jìn)的拿地策略。數(shù)據(jù)顯示，2018年上半年，旭輝集團(tuán)拿地金額已達(dá) 367 億元，超過恒大，排列行業(yè)第七，2018 年至少會投入 700 億元資金用以增加土地儲備，并擴(kuò)大在全國各地的布局。

近日，國務(wù)院金融穩(wěn)定發(fā)展委員會召開第二次會議時，突出房地產(chǎn)市場風(fēng)險不僅擠出了實體經(jīng)濟(jì)的資源，而且一旦房地產(chǎn)價格泡沫破裂，將引發(fā)嚴(yán)重的經(jīng)濟(jì)金融危機(jī)。隨著宏觀調(diào)控政策的不斷收緊，融資難和融資成本居高不下，讓不少地產(chǎn)商無限擴(kuò)張自釀苦果。

長江商報記者初步統(tǒng)計顯示，旭輝集團(tuán)2018年前7月進(jìn)行了一系列融資，金額高達(dá)180億元?，F(xiàn)在，林中和旭輝集團(tuán)最需要也最苦悶的就是如何找錢！

一位匿名人士對長江商報記者表示，旭輝屬于這幾年黑馬屬性的企業(yè)，這兩年類似上海等城市，其實面臨了一個問題，就是各類企業(yè)總部搬遷進(jìn)入了上海，這也導(dǎo)致上海以及長三角的投資進(jìn)展壓力增大，這對于旭輝及部分企業(yè)來說，可能會因此出現(xiàn)激進(jìn)擴(kuò)張的態(tài)勢，而在調(diào)控收緊，短期償債壓力大和融資難的情況下，旭輝繼續(xù)“攻城略地”，一旦資金鏈出現(xiàn)問題可能會被深度套牢。

　　5年銷售額增10 倍

邁向千億級

旭輝集團(tuán)成立于2000年，是一家房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)，2012年在港交所上市，主營業(yè)務(wù)是在中國內(nèi)地從事房地產(chǎn)開發(fā)、房地產(chǎn)投資及物業(yè)管理業(yè)務(wù)，開發(fā)項目涵蓋住宅、商業(yè)辦公、商業(yè)綜合體等多種物業(yè)形態(tài)。

近年來，旭輝集團(tuán)的發(fā)展速度猶如一匹黑馬。長江商報粗略計算發(fā)現(xiàn)，近十年，旭輝集團(tuán)的銷售額增長了10倍，從 2012年上市的96億元到 2017年突破千億元，尤其是 2017 年業(yè)績近乎翻倍，從 2016 年的 530 億增長至 2017 年的 1040 億，同比規(guī)模大漲 96%。2018年前6月，旭輝集團(tuán)累計合同銷售額達(dá)660.3億元，完成全年銷售目標(biāo)的47.2%，同比增長40%。

從銷售排名上看，2017年，旭輝銷售金額排名全國房企第15位，較2016年上升3個名次。同策研究院數(shù)據(jù)顯示，從增長速度上看，通過比較2017年銷售規(guī)模與旭輝相當(dāng)且數(shù)據(jù)較完整的七家房企近幾年銷售金額復(fù)合增長率，旭輝五年復(fù)合增長率為61.24%，僅次于泰禾集團(tuán)(16.060,-0.49,-2.96%)，旭輝的增長速度在同等規(guī)模的房企中名列前茅。

在千億銷售規(guī)模下，2017年旭輝在拿地上十分積極，拿地規(guī)模同比翻番，拿地銷售比達(dá)104%。2017年全年，旭輝共獲得78幅地塊，新增土地建面1320萬方，于2016年的650萬方新增土地而言，同比翻番。數(shù)據(jù)顯示，2018上半年，旭輝集團(tuán)拿地金額已達(dá) 367 億元，超過恒大，排列行業(yè)第七，2018 年至少會投入 700 億元資金用以增加土地儲備，并擴(kuò)大在全國各地的布局。

易居研究院智庫中心研究總監(jiān)嚴(yán)躍進(jìn)表示，旭輝屬于這幾年黑馬屬性的企業(yè)，其城市布局和產(chǎn)品規(guī)劃都相對到位。用“突飛猛進(jìn)”來形容業(yè)績成長也是合適的。

在旭輝集團(tuán)看來，2017 年其銷售額能實現(xiàn)跳漲，是由于擁有大量和分散于多個地區(qū)及城市的可售資源，加上受政府調(diào)控影響較少的二三線城市表現(xiàn)強(qiáng)勁所驅(qū)動，實現(xiàn)了千億銷售額。截止7月31日，旭輝控股布局18個新城市，擴(kuò)大集團(tuán)的區(qū)域覆蓋率。

負(fù)債五年破千億 合作項目三年增十倍

規(guī)模激增的背后是負(fù)債的高企和權(quán)益銷售金額占比的下降。

數(shù)據(jù)顯示，2017年年末，旭輝集團(tuán)負(fù)債總額為1174.87億元，同比增長65.0%，資產(chǎn)負(fù)債率達(dá)77.42%，可以說，千億負(fù)債一定程度上支撐著千億規(guī)模。長江商報記者梳理發(fā)現(xiàn)，近五年，旭輝集團(tuán)負(fù)債總額也從百億增長到千億（2013年末—2017年末）旭輝集團(tuán)負(fù)債總額分別為299.51億元、319.56億元、521.69億元、711.97億元、1174.87億元。近五年的資產(chǎn)負(fù)債率分別為76.59%、73.40%、77.34%、80.47%、77.42%，也一直處于高負(fù)債水平。近5年經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈額分別為29.88億元、11.53億元、42.54億元、39.58億元、55.96億元。

對此，旭輝方面回應(yīng)稱，旭輝近年規(guī)模取得快速增長的同時，對負(fù)債率及現(xiàn)金流的控制始終放在首位。據(jù) 旭輝控股2017年報顯示，旭輝凈負(fù)債比率保持在50.9%，遠(yuǎn)低于80%的行業(yè)均值，處于健康水平。

值得注意的是，從2013年的153億元到2017年的1040億元，旭輝合同銷售金額5年增長887億元，增幅高達(dá)580%。然而，營收從119億元增長到318億元，增幅為167%；凈利潤僅從20.41億元增長到了61.49億元，增幅201%，營業(yè)收入和凈利潤增幅明顯低于規(guī)模的增幅。

上述增幅的差異主要是因為合同銷售金額中權(quán)益銷售金額占比偏低。對比近四年的數(shù)據(jù)，旭輝實現(xiàn)的合同銷售金額分別為212億元、302億元、530億元、1040億元，權(quán)益銷售金額分別為164億元、201億元、292億元、550億元。其中，權(quán)益銷售金額占合同銷售金額的比重分別為77.36%、66.56%、55.09%、52.88%，占比年年下降。

銷售權(quán)益比例越高的企業(yè)，銷售回款率往往越高，回籠的資金也就越多，而且比較穩(wěn)定。

克而瑞在一份研究報告中指出：“其他千億房企權(quán)益銷售基本都能占到70%或以上，旭輝需要適當(dāng)提高權(quán)益占比。”

權(quán)益銷售金額占比的下降與旭輝的不斷增加的合作項目的有關(guān)。根據(jù)中信建投(8.850,0.06,0.68%)證券的報告，旭輝企近三年合作項目增十倍，2014-2017年合作項目的總數(shù)在不斷增加，分別為5個、20個、26個和53個，占公司當(dāng)年總項目數(shù)的50%、80%、72.2%和67.9%。

旭輝不斷增長的合作項目，促使公司2017年以550億元的權(quán)益銷售金額撬動了1040的合同銷售金額，權(quán)益銷售金額占比下降到52.88%。

嚴(yán)躍進(jìn)分析稱，合作拿地與開發(fā)是房企近年來的常態(tài)，規(guī)避風(fēng)險的同時助力企業(yè)規(guī)模迅速擴(kuò)，不過權(quán)益占比較低會帶來兩種不好的影響：第一是會讓外部投資者認(rèn)為企業(yè)銷售數(shù)據(jù)有水分，進(jìn)而增加質(zhì)疑和不信任感。第二是現(xiàn)金流等方面會出現(xiàn)新問題。

對此，旭輝則認(rèn)為，權(quán)益就是一種策略，權(quán)益合作不僅給旭輝帶來了規(guī)模增長，也給旭輝帶來了大規(guī)模企業(yè)運(yùn)營的能力和經(jīng)驗，提升了旭輝的品牌影響力，這都是合作帶來的好處。 旭輝的權(quán)益銷售與合同銷售規(guī)模保持同步增長，從 2016 年至今，旭輝的權(quán)益銷 售占比趨于穩(wěn)定，2018 年上半年未經(jīng)審計的公告顯示，1-6 月的合同銷售及權(quán)益 銷售均增長了 40%，保持一致。