我們認(rèn)為，接下來政策、增長等方面指標(biāo)值得關(guān)注，而資金面的動(dòng)向尤其值得關(guān)注。短期市場急漲后波動(dòng)可能會(huì)加大，但如果增量資金入市跡象顯現(xiàn)，后市可能還有空間。風(fēng)格穩(wěn)健的投資者建議關(guān)注反映中國消費(fèi)升級(jí)、產(chǎn)業(yè)升級(jí)趨勢的優(yōu)質(zhì)龍頭個(gè)股。風(fēng)格相對激進(jìn)的投資者可以關(guān)注局部主題，包括中小創(chuàng)行業(yè)龍頭、券商、金融信息化等高彈性主題。

建議高度關(guān)注資金面的變化，包括散戶開戶入市、各機(jī)構(gòu)資金募集、外資動(dòng)向等等，也關(guān)注貿(mào)易磋商與外圍形勢的變化（如美聯(lián)儲(chǔ)政策基調(diào)）、政策態(tài)勢的邊際變化，包括穩(wěn)增長政策、金融條件、流動(dòng)性松緊、關(guān)鍵政府部門就市場動(dòng)態(tài)的表態(tài)等。

從“守正待時(shí)”，到“時(shí)不我待，只爭朝夕”？

年初至今A股、港股均反彈10%或更高，市場情緒恢復(fù)節(jié)奏比預(yù)期更快。接下來的演進(jìn)是向上行情繼續(xù)，還是反彈逐步接近尾聲？這一問題投資者普遍關(guān)注。我們認(rèn)為，接下來政策、增長等方面指標(biāo)值得關(guān)注，而資金面的動(dòng)向尤其值得關(guān)注。我們在2018年11月份發(fā)布的2019年年度策略題為《守正待時(shí)》，認(rèn)為從當(dāng)時(shí)到2019年年底的市場可能會(huì)經(jīng)歷風(fēng)險(xiǎn)釋放到機(jī)會(huì)來臨的階段。年初1月4日國務(wù)院總理視察國有大型銀行、當(dāng)日央行宣布全面降準(zhǔn)，我們提示市場階段性反彈機(jī)會(huì)將至，并強(qiáng)調(diào)年初關(guān)注貨幣信貸是否會(huì)放量等指標(biāo)來關(guān)注反彈持續(xù)性。

估值極端低點(diǎn)后A股演化的歷史經(jīng)驗(yàn)

我們總結(jié)過A股估值極端低點(diǎn)后的兩年內(nèi)行情演化會(huì)出現(xiàn)三種情形：1）基本面強(qiáng)勁復(fù)蘇疊加估值擴(kuò)張支持的牛市（如2005-2007年）；2）缺乏盈利增長支持、資金推動(dòng)拔估值帶來的快速上漲（如2014-2015年）；3）基本面低迷下的橫盤震蕩、結(jié)構(gòu)行情（2012-2013）。在2018年下半年市場估值達(dá)到極端低位、情緒低位后，我們在做2019年年度展望時(shí)以3）為基準(zhǔn)情形。綜合各方面條件，當(dāng)前出現(xiàn)情形2）的概率在上升。

資金推動(dòng)的市場行情特征

回顧來看，2014-2015年資金推動(dòng)上漲可能至少有如下條件：1）市場估值低位啟動(dòng)；2）市場資金面相對寬松；3）市場上漲開始具備一定的趨勢和初步的賺錢效應(yīng)；4）政策面容忍或者反應(yīng)略滯后，等等。值得注意的是，在2014-2015年甚至2016年上半年經(jīng)濟(jì)基本面并無亮點(diǎn)、整體盈利增長并無明顯起色，市場從低點(diǎn)到高點(diǎn)的漲幅絕大部分是估值擴(kuò)張貢獻(xiàn)。另外，類似資金推動(dòng)的行情市場短、漲幅急、波動(dòng)大，在行情結(jié)束反轉(zhuǎn)后市場波動(dòng)更大。

我們也分析了不同特征下的市場板塊漲幅及輪動(dòng)特征，有基本面支持的個(gè)股上漲基本跟漲市場、市場反轉(zhuǎn)階段下跌相對少，整體看較為穩(wěn)健；中小市值、主題性個(gè)股是估值擴(kuò)張的主力；與股市表現(xiàn)密切相關(guān)的券商表現(xiàn)在上漲階段也較為積極。政策邊際變化、市場情緒等方面指標(biāo)可能也會(huì)為資金推動(dòng)的行情終結(jié)提供一定的信號(hào)。

持續(xù)健康牛市的條件

股市是經(jīng)濟(jì)基本面的一面“鏡子”。股市要持續(xù)健康走牛，一方面，經(jīng)濟(jì)要持續(xù)穩(wěn)定增長、不斷轉(zhuǎn)型升級(jí)；另一方面，“鏡子”本身也不能有缺陷，不能是“哈哈鏡”，兩者缺一不可。要實(shí)現(xiàn)持續(xù)健康牛市，經(jīng)濟(jì)要穩(wěn)健增長、實(shí)現(xiàn)持續(xù)改革開放、轉(zhuǎn)型升級(jí)，同時(shí)資本市場機(jī)制要逐步完善。

在上述第一方面，要以挖潛力、促活力、提效率為目標(biāo)持續(xù)推進(jìn)市場化、法治化改革，重點(diǎn)推進(jìn)國有企業(yè)、金融體系、財(cái)稅體系、社會(huì)保障、進(jìn)一步城鎮(zhèn)化等領(lǐng)域的制度改革。在第二方面，可能至少要做到：

（1）嚴(yán)監(jiān)管的同時(shí)繼續(xù)推進(jìn)市場化、法治化；

（2）提高上市公司質(zhì)量、促進(jìn)優(yōu)勝劣汰；

（3）引入長線機(jī)構(gòu)投資者、促進(jìn)市場機(jī)構(gòu)化；

（4）堅(jiān)持開放，學(xué)習(xí)發(fā)達(dá)市場長期發(fā)展累積的經(jīng)驗(yàn)，等等。

短期操作建議、風(fēng)險(xiǎn)

短期市場急漲后波動(dòng)可能會(huì)加大，但如果增量資金入市跡象顯現(xiàn)，后市可能還有空間。風(fēng)格穩(wěn)健的投資者建議關(guān)注反映中國消費(fèi)升級(jí)、產(chǎn)業(yè)升級(jí)趨勢的優(yōu)質(zhì)龍頭個(gè)股。風(fēng)格相對激進(jìn)的投資者可以關(guān)注局部主題，包括中小創(chuàng)行業(yè)龍頭、券商、金融信息化等高彈性主題。另外在資金推動(dòng)、拔估值的市場之下，短時(shí)內(nèi)A股跑贏港股，但看長更低估值的港股可能會(huì)更為穩(wěn)健。建議高度關(guān)注資金面的變化，包括散戶開戶入市、各機(jī)構(gòu)資金募集、外資動(dòng)向等等，也關(guān)注貿(mào)易磋商與外圍形勢的變化（如美聯(lián)儲(chǔ)政策基調(diào)）、政策態(tài)勢的邊際變化，包括穩(wěn)增長政策、金融條件、流動(dòng)性松緊、關(guān)鍵政府部門就市場動(dòng)態(tài)的表態(tài)等。